【pg娛樂電子游戲官網】匯豐晉信吳培文：為大眾理財打造投資方案

導讀：十年前匯豐晉信基金創造性的匯豐提出了主動權益投資能力的發展目標——“可解釋、可復制、晉信可預期”（“三可”）。吳培文pg娛樂電子游戲官網在這個目標下，大眾打造基金經理的理財超額收益必須可解釋，基金經理的投資超額收益能力必須可復制，基金經理未來的匯豐超額收益必須可預期。這個目標也在過去的晉信十年，成為了對基金經理投資專業能力評判的吳培文普遍標準。

在整個行業把業績排名或管理規模作為首要目標的大眾打造時候，匯豐晉信提出的理財“三可”目標是前瞻的。從產品源頭的投資角度出發，希望投資者能得到清晰、匯豐持續的晉信投資產品。這個思想，吳培文也和海外主流的資產管理目標吻合。

吳培文2011年加入匯豐晉信，從頭見證了“三可”投資目標的發展歷程。更用十年的時間，持續探索，建設了一套與“三可”目標匹配的投資管理體系，即“主動投資的方案化管理”。他認真踐行主動投資能力的“可解釋、可復制、可預期”，希望為大眾理財提供更好的投資服務。

對于“大眾理財”性質的資產管理行業，吳培文有幾個獨特的觀點：

1）考慮大眾理財的特點，以投資方案為核心的服務方式，可能更有優勢。投資方案通常有更清晰的邏輯，而且主流方案的數量相對有限。對于用戶來說，評估具體投資方案的難度明顯低于去研究基金經理這個群體。而且方案評估的有效期可以比較長。比動態跟蹤基金經理的變化和想法更容易實施。投資方案的傳承性也更好，容易由多個基金經理持續運營，更符合大眾長期投資的需求。

吳培文認為，目前常見的投資服務更像是找一個投資高手“帶你飛”的模式，把關注點放在尋找投資高手上。這種模式有利有弊，普通投資者能否把握好，其實難度不小。

2）大眾理財可能更需要“公交服務體系”。一般來說，多數投資者并沒有“坐賽車”的需求，能相對可靠地從一個地點抵達另一個地點就可以了。對服務可靠性、透明度、穩定性等方面的要求可能比“速度”更迫切。而且這些方面做好了，會有利于渠道伙伴逆向銷售，幫助客戶實現更好的投資收益。吳培文以最近幾年發展較快的ETF為例。越來越多的投資者愿意買ETF產品，而且敢于逆勢買，就是因為這些產品有“可解釋、可復制、可預期”的特點，有“公交服務”的特征。主動投資可以借鑒這些成功經驗。

3）投資方案的研發和生產環節是可以分開的，這有利于提高投資的管理效率。投資方案的pg娛樂電子游戲官網“研發”屬于“高耗能”環節，需要基金經理在投資上有比較豐富的經驗，并且對具體的方案設計，持續改進，不斷斟酌。而“生產”屬于“低耗能”環節，可以根據投資方案果斷執行。這也會更有利于資產管理當中的團隊分工。

4）大眾理財需要長期的服務。基金經理要爭取干的又好、又長，需要在投資能力上 “給歲月以力量”。一方面可以考慮采用“主動投資的方案化管理”。投資方案是一個知識沉淀的載體，可以被持續打磨。另一方面，要重視“寬度研究”能力的發展。寬度研究是高度依賴經驗的，本質上是大量案例儲備之后，快速的模式識別。隨著時間的積累，這些都可能有助于投資能力的持續增強。

5）主動管理的核心是找到錯誤定價，不是預測股價。吳培文是一個非?？粗赝顿Y“科學性”的基金經理。他認為形成科學體系的前提是，在投資領域找到一個具有科學屬性的關鍵問題。他認為主動管理，主要是尋找沒有被充分定價的信息。信息處理能力，會成為超額收益的主要來源。

作為一名基金經理，吳培文接觸了眾多零售客戶、機構客戶、渠道伙伴以及公司各個環節的同事，這些360度的交流讓他不斷去思考資產管理行業應該從哪些層面做出改進。他認為行業的進步有可能被一個個探究性的思考推動。

吳培文在十年前接受了一個沉甸甸的命題——如何實現“可解釋、可復制、可預期“的主動管理能力。用了十年時間，他交出了自己的答卷?？梢哉f，這一篇訪談凝聚了吳培文個人的十年思考，對我們行業里的眾多同行可能都會帶來一些啟發。

以下，我們也分享一些來自吳培文的思考“金句”：

1. 對“大眾理財”性質的大規模資產管理，更合理的服務方式可能是以投資方案為核心。關注的焦點，應該放到為產品打造合理有效的投資方案上

2. 以投資方案為核心組織服務，可以明顯降低客戶和渠道伙伴選擇產品，使用產品的難度和風險

3. 一般來說，多數投資者并沒有“坐賽車”的需求，“公交服務”反而是普遍需要的

4. 主動投資的方案化管理，就是一種相對好用的“公交服務體系”

5. 主動投資的“公交服務體系”需要能在很長的時間跨度上，提供 “可持續”的服務

6. 我在主動投資的方案化管理中，實行規則化與流程化管理。相當于把投資的“研發”環節和“生產”環節分開

7. 主動管理的核心是找到錯誤定價，不是預測股價

8. 即使大家都是一樣的策略，信息量更全面、處理更及時的那個人也能夠獲得更多的超額優勢

9. 投資方案定下來以后，“生產”環節的工作效率會有比較明顯的提升。這對投資能力長期維持在較高水平，是有利的

10. 這是一個有榮譽感的職業，這是最大的初心

大眾理財要以投資方案為核心

朱昂：你和許多基金經理不同，帶有很強的產品思維，更像一個基金經理中的產品經理，能否談談為什么會有如此強的產品思維？

吳培文過去十年，我與眾多零售客戶、機構客戶，以及渠道伙伴、公司同事做過幾百場次的交流。這幫助我從360度，更好地理解我們資產管理行業。

讓我印象非常深刻的是，大家對使用和銷售主動管理型股票產品，居然有普遍的壓力和困惑。這十年間資產管理行業持續成長，但這種壓力和困惑似乎并沒有因為行業的發展而減輕。大家都會說，賣產品不能只賣當下的業績，要賣長期邏輯，賣未來的前景?？稍趯嶋H操作的過程中，似乎當下業績好才好賣。如何實現基金的逆向銷售和投資，如何通過長期邏輯選品，都不容易。

在整個生態圈中，基金經理處在多方合作的焦點。各方的問題，都有可能需要基金經理去協助解決。所以我思考，怎么樣從投資工作出發，對行業的普遍性問題做一些思考，嘗試做一點改進。

很顯然，這并不是通過我個人更勤奮、更聰明可以簡單解決的。需要思考，如何更合理地提供投資服務。

傳統上，我們很容易認為，投資服務就是找一個投資高手“帶你飛”。從而把關注點放到成為或者找到這個高手身上。但我認為，大眾理財性質的大規模資產管理，更合理的服務方式可能是以投資方案為核心。關注的焦點，應該放到為產品打造合理有效的投資方案上。

從投資的角度看，可行性較高的主流投資方案，數量是相對有限的。這些有限數量的方案可以做到基本可行、可信，并且風險收益特征基本穩定。以投資方案為核心組織服務，可以明顯降低客戶和渠道伙伴選擇產品，使用產品的難度和風險。

而相比之下，基金經理的人數要比投資方案龐大得多，而且不斷有人員更新。如果圍繞基金經理個人特色來組織服務，那樣會產生幾千、幾萬個不斷更新變化的產品。以基金經理個人為核心來組織服務，資管行業產業鏈需要面對的情況可能會復雜得多，對客戶和渠道更容易產生負擔。

具體來說，一個成形的投資方案應該有清晰的邏輯，是可以客觀評估的。而且評估結果，可能長期有效。作為對比，評估基金經理個人就要難得多，還少不了動態的跟蹤。這意味著客戶和渠道，需要持續考察基金經理個人的動態變化。

我時常感慨，讓那么多客戶和渠道伙伴為基金經理們長期做“組織部長”，是否合理？這樣的交易成本是否太高，也并不容易看得很準。尤其在零售端，全國幾億基民都可能是我的潛在客戶；全國有幾百萬銷售人員，都可能銷售我的產品。要求那么多人在購買這個產品之前，都了解我這個人，了解我的背景、我的投資風格。這個要求是否合理？我認為，我個人可能并沒有那么大的價值需要被那么多人認識，這不應該成為大家的負擔。

所以我們的產品要爭取有相對穩定的投資原理，相對穩定的投資過程，以及相對穩定的風格特征。而且最好優先采用原理相對可靠、大家普遍了解的主流方案。爭取通過我們的改進，讓產品更加“可解釋、可預期”。讓客戶和渠道伙伴通過高效的方案評估，就比較容易了解這是什么，該怎么用。

“公交服務”更契合大眾理財需求

朱昂：從產品思維出發，你一直強調產品化的解決方案，能否展開談談，解決方案到底是解決什么需求？

吳培文我們做的是大眾理財，客戶背景非常多元。其中一定會包括大量對投資了解還不多、不深的客戶。要求他們在投資上有很強的抗壓能力，有很強的波段操作能力，是不現實的。

所以，服務大眾理財的資產管理，需要什么樣的投資體系？是 “賽車體系”，還是 “公交服務體系”？我認為，大眾理財可能更需要的是“公交服務體系”。

我觀察，大部分投資者本質上并沒有“坐賽車”的需求。好比從人民廣場趕到火車站，大部分人坐個公交車或地鐵過去就可以了。絕大多數人不見得要選跑的最快的交通工具，不是都需要用賽車的方式服務。所以需要有相當部分的投資人員，去為客戶打造好用的“公交服務體系”。把努力的重點放到提供績效相對可預期、產品相對容易理解、也更穩定、持續的投資服務上。

主動投資的方案化管理，就是一種相對好用的“公交服務體系”。按照賽車的標準，他可能不見得會跑得最快。但在“可解釋、可預期、可復制”方面具有明顯的優勢，對于客戶和渠道伙伴反而是有利的。

“可解釋、可預期”方面的優勢，就像我們前面提到的，以投資方案為核心組織服務，可以降低客戶和渠道伙伴選擇產品，使用產品的難度和風險。這些年ETF產品大發展。很重要的原因就是高度方案化，“可解釋、可預期”。讓客戶容易理解，容易用。還容易實現對基金產品的逆向投資和逆向銷售，使客戶有可能在使用中創造額外的收益。我認為，主動管理也應該向這個方向努力。

“可復制”方面，我們基于經過科學論證的投資原理進行方案開發，規則化流程化實施，爭取提供穩定、持續的超額。比如我們在方案中普遍強調要構建“低相關度的阿爾法組合”。產品的持倉普遍比較分散。不僅個股相對分散，而且還要考慮行業分散，很多產品還采用了“多策略混合”的做法。這個設計采用了現代組合管理的原理。就是要讓組合的超額來源廣泛，避免組合未來的表現依賴單一決策。從而爭取減少偶發性非系統性風險對投資結果的影響，提升組合整體的勝率。

另外主動投資的“公交服務體系”需要能提供“可持續”的服務。就像家門口的地鐵，不僅滿足了當下的日常需求，也能夠長期依靠。我相信，好的資產管理同樣應該能夠陪伴客戶一生。

客戶30歲買了一個產品，因為體驗良好，一直買到60歲。這個投資場景一定會出現，而且需求又大又穩定。服務這個場景，需要產品在很長的時間跨度內保持相對穩定。需要投資能力有傳承，一茬一茬基金經理圍繞一個投資方案不斷地投入。不能換了人，就“推倒重來”。

我在匯豐晉信PB-ROE投資方案的傳承中已經初步看到了一個好的案例。我相信，未來滿足長期、持續的投資需求，除了用滬深300這樣的寬基ETF，方案化管理的主動投資產品應該也有這個能力。

最后，主動投資的“公交服務體系”還應該是團隊化的，有利于團隊分工，以及其他特點。

把投資方案的研發和生產環節分開

朱昂：那么我們從產品角度出發，能否談談你目前管理不同的產品，有什么特點，針對哪些客戶？

吳培文我目前有4個公募產品，對應4個投資方案。

首先，這些方案借鑒了一些歷史上成功過的經典原型。前面提到，主動管理方面經過長期驗證的有效方案并不多。而且為了增加產品的“可解釋、可預期”，我會優先采用群眾基礎相對好的方案。所以我做的方案，分別借鑒了約翰·涅夫、林奇和巴菲特等前人曾經總結過的一些做法。這樣我們可以有一個比較高的起點，同時也讓大家容易接受。

另一方面，時代有時代的特征，中國市場也有自己的特點。如果只是照搬經典，注定容易失敗。我的投資方案都結合新時代的A股實踐，進行了本土化改進。

最后，產品是用來服務客戶的。不能說我作為基金經理偏好什么，我擅長什么，根據這個來決定該怎么干。我們會結合客戶的投資場景，確定投資方案。我需要在自己的“工具箱”里準備很多工具。

分產品來說，四個產品中，我們針對穩健型客戶，或者底倉配置型需求，提供了匯豐晉信價值先鋒和策略優選。價值先鋒是偏低估值風格的，操作中通常以低估值成長股為主，再混合高股息成長股和早期周期股。

策略優選是我其他三個產品方案的混合，可以近似理解為在我其他產品的基礎上做了一個整合。這兩個產品風控指標設置的相對更加嚴格，而且采用了多策略混合，有助于控制風險。

針對積極型客戶，我們打造了匯豐晉信珠三角。這是偏成長風格的多策略混合方案。根據珠三角地區成長性突出的特點，持倉通常以高速成長股為主。再用其他相對低相關度的策略進行混合，爭取改善高速成長股策略通常波動性較大的缺陷。

針對中長期定投的需求，我們打造了匯豐晉信龍頭優勢。這是偏高ROE策略的方案。重點投資有業務護城河的行業龍頭。同時做了估值控制和行業分散。

我的不同產品具有各自的風險收益特征，服務于不同的投資場景。但在投資上也有共性，都具有價值投資的特征，都專注于尋找市場的錯誤定價。

朱昂：你管理不同類型的產品，而且許多產品還是多策略的，能否談談你是怎么做到的？具體效果如何，能否舉例談一談？

吳培文“多策略混合”是一種不太常見的做法，需要在很多低相關度的領域同時做出比較高質量的決策。傳統的深度研究體系，不一定足夠支持這種做法。另外，我還同時管理了幾個不同的投資方案，這提出了更多的挑戰。

為了解決這些問題，我在投研方式上做了一些新的思考。我們知道，傳統的深度研究體系已經比較成熟了，但是否充分呢？或許并不充分。深度研究覆蓋的標的數量是有限的，不一定能滿足我們做 “多策略混合”、“低相關度阿爾法疊加”的需求。我認為應該在深度研究的基礎上再增加一個“寬度研究”的維度。

深度研究解決的是用財務模型實現精確定價的問題。寬度研究應該有不同的定位，可以專注做“模糊定價”，與深度研究實現互補。主要用于定性識別，個股的基本面當中是否存在未被市場充分定價的信息。

另外，我在主動投資的方案化管理中，實行規則化與流程化管理。相當于把投資的研發環節和生產環節分開。方案當中規則和流程的設計，相當于研發環節，我會反復推敲。而實際投資的時候，相當于生產環節?？紤]的主要是執行，重點是執行到位，避免反復猶豫。大工業的體系設計都是研發和生產環節相對分開的。研發的時候想清楚，生產的時候要果斷，這會提高我們的管理效率。

增加信息處理能力是主動管理的核心

朱昂：你說過，阿爾法要持續就要讓投資中的科學性變得更重要，能否談談你投資中的科學性？

吳培文首先，我們要聚焦一個科學的問題：主動管理的核心是找到錯誤定價，不是預測股價。如果投資的初心不在科學范疇之內，比如說把重心放在預測股價上，那么無論后面多么努力都很難形成一個科學的體系。

錯誤定價的源頭，是存在沒有被充分定價的信息。市場的有效性就是按信息來分的。其中弱有效的市場中，存在未被充分定價的基本面公開信息，可以通過主動研究來獲取超額。A股市場中也存在這種局部的弱有效，需要我們把他找出來。

要找到更多的局部弱有效，我們需要增強信息處理能力。包括爭取更全面，更及時以及更合理的處理信息。更合理的處理信息，通常體現在是否具有好的投資策略。這是大家普遍關注的一個點。曾經有朋友問，你的策略都是大家知道的經典策略，為什么還能實現超額？我認為圍繞主動管理的超額能力建設，有上面三條增強的路徑。即使大家都是一樣的策略，信息量更全面、處理更及時的那個人也能夠獲得更多的超額優勢。

我同時做不同的策略，我深深的體會到，好的投資策略不唯一。很多投資策略都可以合理的處理信息，識別出市場弱有效的點。投資的關鍵在于如何持續、高效的處理信息。無論多優秀的投資者，具有多強的策略能力，只要停止了信息的更新，體現出來的投資能力就可能打折。

朱昂：能否談談，你投資中的主動管理體現在哪些層面？

吳培文我認為，主動管理的本質特征在于我們通過糾正市場的錯誤定價來獲取超額，而不是追逐熱點，或者預測因子輪動的規律。如果有一天，人工智能足夠強大到能夠閱讀公告和新聞，識別市場的錯誤定價。即使這是用計算機實現的，也應該稱為主動管理。反過來，如果一個投資者和量化一樣，把重心放在思考因子的表現規律上，即使是通過人腦得到的結論，可能也應該歸到量化里面。

我在做寬度研究的時候，會把個股按指標先初篩一遍。這在流程上與量化有一點類似的地方。但隨后我會按主動管理的標準，把篩出來的每個股票都看一遍，核心的判斷標準是他有沒有被低估。所以本質上我還是在做主動管理，只是我看的比較快，用的股票比較多。這需要專門地練。

朱昂：另一方面，基金經理的挑戰在于衰老，在于阿爾法的衰減，你是如何規避這些問題的？

吳培文幾年前，我與你分享過這個預判——基金經理主要的挑戰之一，是衰老。（詳見這是我當時提前識別的風險。現在我可以補充下半句，我們同樣可以“給歲月以力量”。

投資是一場長跑，關鍵是比跑得遠，核心要爭取跑得久。所以“時間”這個變量很關鍵。我們要爭取做得又好、又長。如何做到這一點？我做了認真地思考。

首先，我們上一次聊過，“時間”遲早會給投資帶來一些挑戰。隨著年齡的增長，我們對信息處理的強度會變弱。對于高ROE策略來說，由于信息處理頻率相對較低，沖擊可能會弱一些。巴菲特甚至做到了90歲以上。但高速成長股需要的信息處理，壓力相對較高，受到的沖擊會相對明顯一些。

我們要認真對待這個風險，這會促進我們找到更多的方法，增強投資能力。一方面，我們可以重視“主動投資的方案化管理”。我們前面提到，把投資中的研發和生產環節分開。對于“研發”環節，每一個投資方案我都會思考很久，不斷斟酌。這是一個可以持續積累的環節，投資方案的細節在不同的市場環境中被反復測試，不斷打磨。當投資方案定下來以后，“生產”環節的工作效率會有比較明顯的提升。

另外，要重視寬度研究的積累。寬度研究是高度依賴經驗的，本質上是大量案例積累之后，快速的模式識別。一般來說，歷史上學習的樣本量越大，效果越好。就像是醫生看病，如果場景設定在對很多病人做快速診斷，有經驗的老醫生會處理地更從容一些。

投資能力是一個系統性能力。有時我們會失去一些，但也可能在其他方面增進更多。上面提到的幾個方法，有助于從不同方面提升我們對信息處理的速度、廣度和合理性。有助于讓“時間”成為有效積累，持續增強我們的投資能力。

榮譽感是投資最大的初心

朱昂：能否談談在過去一年的市場中，你是否遇到一些新的挑戰，以及做出了哪些優化？

吳培文今年的市場類似2013年，都是持續跌了之后再跌。雖然指數跌幅相對有限，但是考驗心態。這相當于又遇到了一次梅雨天，雖然不舒服，但不算是新的體驗。

挑戰主要來自，去年我發行了兩個新產品。我目前同時運營4個不同的投資方案。相當于同時派4個不同打法的球隊參加聯賽，還都要爭取獲得比較好的成績，確實帶來了不小的挑戰。好在進步往往是因為遇到了困難之后才產生的。這個挑戰促使我在一個更高的層面上回答“可解釋、可復制、可預期”的命題。也促使我完善了對“主動投資方案化管理”的思考。

同時管4個不同的主動產品，我要解決的難點不只在投資方面。比如說，由于管理的產品方案各不相同，我個人無法按傳統的方式打上推廣標簽。既無法按賽道被歸類，也難以按傳統的投資風格歸類。如何讓大家接受都由我管理卻各不相同的產品，對基金經理、對渠道、對投資者可能都是一個新情況。我借用互聯網行業的服務理念，提出為不同投資場景，針對性地打造投資產品。“爭取用不同地花，送不同的人”。告訴投資者和渠道伙伴，我們做的這件事情，最終是為了給大家帶來更好的投資服務。

朱昂：如何讓自己保持進步？

吳培文我思考的很多問題，都沒有當下的利益訴求，只是一個可能有價值的探索。比如，主動管理的本質是什么，是不是工作中用了足夠多的計算機就是量化？如果AI足夠聰明到能像人一樣用主動管理的邏輯思考，這個程序算主動管理還是量化？那樣主動和量化的邊界在哪里？主動管理的社會功能體現在哪里？

另外我做的很多努力，還可能給我的商業推廣帶來短期的挑戰。比如，我做的多策略混合，有的產品持倉非常分散，對于熟悉了賽道投資的人來說，可能不太容易看出我的投資觀點和風格。另外，我同時做了很多不同的投資方案，使得我難以按傳統方式打上鮮明的標簽，增加了營銷推廣的難度。但恰恰是這些自由的思考和實踐，讓我有機會進入“無人區”，接觸到主動投資前沿的一些挑戰。

早些年我提出了“主動投資的規則化與流程化”，“用低相關性的阿爾法組合構建”。后來還提出了與深度研究互補的“寬度研究”體系、與精確定價互補的“模糊定價”、以及與單一風格產品互補的“多策略混合”。再包括現在提出的“主動投資的方案化管理” 等。都是因為在實踐中遇到了傳統方法難以解決的困難。我相信，只要我們以后繼續有機會接受前沿性的挑戰，我們仍然會有機會進步。

回顧歷史，許多推動產業進步的想法，最初恰恰都沒什么商業價值。比如100多年前，科學家觀察到了礦物質的放射性。最初這只是一個有趣的現象，但僅僅幾十年，就使得產業界實現了對核能的利用。我仍然保有工程師的特質，為了做出更好的產品，我愿意去做一些探索性的事情。

朱昂：如何保持對投資的初心？

吳培文我一直認為資產管理是光榮的行業。目前我仍然覺得，在公募基金做A股的主動股票投資，是光榮的。這是一個有榮譽感的職業，這是最大的初心。

股票主動投資，不僅是大眾理財的重要組成部分，更具有促進市場有效定價的獨特功能。無論全市場的ETF規模有多大，量化等領域的同行取得了多大的成績，促進市場有效定價，讓上市公司的行為獲得市場化的評價，引導社會資源的市場化配置，始終是屬于主動投資的挑戰。我相信每一個把這件事情作為事業，為此認真奮斗的人都是光榮的。

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